中金公司财富管理部推出资产配置管理专户业务
2016-01-13

中金公司财富管理部宣布,将开始为超高端客户提供量身打造的一站式资产配置服务——资产配置管理专户业务。中金公司财富研究部同时发布《穿越迷雾、理性配置——2016私人财富资产配置策略》研究报告,旨在为不同风险承受类型的投资者提供大类资产配置组合的战略建议。

报告指出,2014年底中国私人财富总量达到112万亿人民币,成为仅次于美国的第二大私人财富市场。而中国私人财富目前资产主要集中于存款、房地产和银行理财,但风险资产和境外资产配置相对缺乏。随着经济周期变化,利率步入下行区间,地产整体黄金时代落幕,刚性兑付制度缓慢瓦解,私人财富面临重新配置的重要拐点。

中金公司通过深入分析五类最重要的国内金融资产以及另类、海外等不同大类资产的金融风险收益和相关性特征,基于中长期投资视角和底层量化模型展开组合构建、回溯检验和情境分析,为不同风险承受类型的投资者提供大类资产配置组合的战略建议,以明显改善投资组合的收益风险特征。

中金公司研究业务执行主席、董事总经理邱劲博士表示:“大类资产配置策略是帮助投资者获得资产长期保值增值的最为可靠工具,尤其在目前的经济新常态下重要性愈加凸显。中金公司希望帮助投资者穿越经济下行周期中的市场迷雾,理性配置,在有效降低资产波动率的同时提高收益率。”

中金公司2007年率先开始深耕中国高端财富管理领域,2011年起已建立资产配置研究体系,积累跨大类资产研究经验多年。作为市场上最早建立专业产品研究团队的金融机构,设立5大类全面产品线,每月跟踪市场10000多支产品,每年筛选产品几千支,累计评估管理人约千个,累计为100余位超大客户提供投资建议及定制化方案。

依托中金公司宏观策略、资产配置、产品研究领域专家团队,凭借多年深入研究积累和业内跨大类资产专业研究平台的优势,以及多年的研究和客户服务实践,中金公司正式推出资产配置管理专户业务。该资产配置管理专户是中金公司专门为超高端客户量身打造的一站式资产配置服务,以专户的形式由中金公司进行主动管理。

中金公司管理委员会成员、财富管理业务负责人、董事总经理孙冬青表示:“资产配置管理专户业务主要面向超高净值人群,立足专业的大类资产研究,根据客户自身资产、风险偏好等特征,提供一揽子定制化产品组合资产配置方案,并根据市场情况及对未来的专业判断进行动态调整,可以最终达到帮助客户实现长期资产保值增值的目标。”

报告原文:

2014年底中国私人财富总量已达112万亿人民币[1],占全球的11%,成为仅次于美国的第二大私人财富市场。中国财富市场总量大、增速快、集中度高,推动了过去几年财富管理行业的高速发展,也促进了中国高净值个人财富管理的专业化进程。

纵观中国私人财富管理,我们可以清晰地看到三个阶段。第一阶段(2000-2007年)以“产品单一、渠道单一化”为特点,财富管理机构结构单一、产品简单,高净值个人财富增长主要由实业和经济增长推动,资产普遍集中于存款和房地产,股票投资较少,专业理财意识并不强烈。第二阶段(2007-2014年)以“产品推动、渠道多元化”为特点,我国境内产品规模由06年的3.6万亿增长至15年6月的56万亿,总量翻了14倍,年均增速高达38%[2],产品种类也日益多元化、丰富化,为中国投资者提供了更多工具选择,通过专业机构进行财富管理的理念也逐渐成熟。2015年开始进入到“资产配置、渠道专业化”的第三阶段。经过前几年的发展,投资工具的丰富、客户理念的成熟、财富管理机构的专业化,让国际上已经非常成熟的资产配置在中国成为可能。年内A股的大幅波动也向投资者提供了风险控制与专业管理最现实的一课。我们相信,2015年是中国高净值客户认识、重视并最终实践资产配置的元年。正是在这个背景下,中金财富研究推出了《2016私人财富资产配置策略》,希望带给大家一些启发。

当前国内经济下行压力依旧较大,国际环境也错综复杂,在已经到来的低利率时代,包括A股在内的全球金融市场动荡加剧,短期趋势不易判断。如何应对越趋复杂的市场形势?如何通过大类资产配置实现长期可持续的资本增值?中金财富在此时点推出资产配置报告,希望能够在迷雾重重中带给大家理性投资的理念,让大家认识到资产配置的重要意义,并通过我们对大类资产的判断带给各位读者一些实际投资和资产配置中的指导和帮助。

2016私人资产配置策略研究——穿越迷雾、理性配置

 

大类资产配置策略现实意义凸显

2014年中国可投资私人财富112万亿,人均财富约8万元

近年来中国居民的财富规模迅速上升。根据招商银行与贝恩公司对中国私人财富市场调研所获得的数据,2014年中国个人持有的可投资资产(包括金融资产和投资性房产)规模已达112万亿,按照2014年13.7亿总人口计算的人均可投资资产规模为8.2万/人。其中可投资资产大于1000万的高净值人群达104万人,首次突破100万人,持有财富达到37万亿。如此规模的财富如何优化配置、实现保值增值,正成为越来越重要的课题。

中国私人财富亟待重新配置

中国私人财富集中于存款和银行理财、房地产。从财富配置资产的结构来看,2014年现金存款、银行理财、房地产是我国私人财富中占比较高的资产大类,而金融风险资产(股票、债券等资本市场产品)配置比例偏低。这主要与我国从计划经济向市场经济转轨的过程之中所产生的一些结构性投资机会有关,包括住房市场化改革后的十五年房地产牛市,以及利率市场化进程伴随刚性兑付所催生的信托等高收益债权大量兴起。此外,人民币近十年来也持续升值,导致中国居民对境外资产的配置比例很低。

家庭财富集中投资的领域未来投资机会可能光芒不再。中国家庭集中投资的房地产、高收益理财等曾是中国国内市场中高收益低风险的“赢家标的”。然而从更长期的视角来看,随着经济周期变化,利率步入下行区间,地产整体黄金时代落幕,刚性兑付制度缓慢瓦解,这些结构性的投资机会正在迅速失去光彩。未来投资任何单一资产所需承受的不确定性因素空前之多,家庭财富的投资配置显然需要更为长期的合理规划,现有配置组合有待较大幅度的调整。

合理的资产配置是帮助中国投资者获得长期稳健收益的关键

为适应上述中国经济新常态下投资环境的变化,实现资产的长期保值增值,中国家庭的财富需要如何重新进行调整优化呢?——资产配置是投资关键。根据投资需求将投资资金在不同大类资产之间进行合理化分散投资,核心优势在于提高收益的同时,通过分散化降低组合风险,长期稳健投资不可或缺。

投资风险资产长期回报高于储蓄类投资,提高组合的长期回报依赖于对低风险资产和风险资产的合理配置

从长期投资视角来看,风险资产的长期回报明显高于储蓄类低风险资产,风险资产享有风险溢价。例如,2007年初(信用债数据的起点)至今的多类资产表现。此阶段内,单纯持有股票,考虑红利再投资后的年化回报为11.89%;单纯持有国债,年化回报为4.12%;低评级信用债年化回报为5.89%;货币市场方面,同期1年期存款基准利率仅在1.50%-4.14%区间波动,平均年化回报仅为2.98%;银行理财同期回报约为4.21%。从多组数据中可以看到,除了国债与银行理财产品间出现了小幅倒挂之外,其它多类资产中,波动更高的资产均带来了更高的投资回报。投资者想获得有吸引力的长期投资回报,有效控制风险的前提下创造更高收益,必然需要依赖于对风险资产的合理投资。

长期资产配置策略决定投资收益,择时和选股占次要地位

大量实践经验表明,真正决定投资组合收益的是长期资产配置策略,择时和选股虽也有一定影响,但总体影响有限。计量研究也从数据上验证了资产配置对投资收益的重要意义。美国学者Brinson等人于1986年发表在《金融分析家杂志》上的“组合绩效的决定”成为资产配置领域的经典文献。该研究表明,投资收益的93.6%归因于长期平均资产配置策略,而具体投资于哪支股票或产品、投资的时点选择等因素对回报影响较小。

最佳组合不是单一结果,投资组合要考虑不同投资者的风险承受能力

资产配置是帮助投资者获得长期稳健收益的可靠工具,但最优资产配置组合并不是单一结果,需要根据不同投资者的风险承受能力做适当调整。有针对性地设计投资组合,可以避免过于保守或过于激进的投资带来的损害。将多种资产按不同比例进行配置,则可以设计出多种多样不同风险水平的投资组合。投资者按照自己的风险承受能力、收益目标,量身打造最适合自己的投资组合,避免落于过于保守或过于激进的投资困境。

中国家庭财富资产配置与发达国家仍有明显差异,未来将进一步合理化

中国家庭财富的资产配置与发达国家相比仍存在明显差异。我们将招商银行与贝恩公司的调研数据与美国消费者金融调查(SCF)公布的权威美国家庭数据对比,可以发现中国家庭金融资产中存款占比55%,银行理财占比11%,资本市场、其他境内投资、境外投资等风险资产合计仅为28%;而美国家庭金融资产中仅有15%投资于存款类资产,剩余资金分散投资于退休账户(39%)、债券(占比3%)、股票(占比16%)、基金(占比15%)等各类金融资产。随着合理化资产配置观念的逐步深化,未来中国家庭的资产配置有望进一步合理化、分散化。

 

战略配置组合的构建和选择

国内主要金融资产的组合构建与分析

我们首先从五类最重要的国内金融资产出发展开组合构建与分析,主要包括货币、利率债、高等级信用品、低等级信用品和股票资产。这五类资产有着较为完善的交易市场,有流动性较佳的投资标的,易于进行权重调整,是全球投资者最为主流的资产类别。另类资产和海外资产的讨论将在最后一部分展开。

宏观与大类资产相关指标的长期假设

在对多类资产的收益、风险和相关性特征有所判断的基础上,我们通过多种手段建立起长期资本市场假设,包括了对宏观指标与主要资产类别的收益、风险等指标的长期假设。

未来十年,我们预测各大类资产的收益率将低于其过去几年的回报水平。随着经济增长下台阶,未来的投资回报会较历史水平有所降低(这一趋势今年以来已经初见端倪)。另外,表中的收益率代表的是长期无杠杆、被动投资的平均收益水平,可理解成指数投资的回报。由于涉及主动管理、加杠杆等因素,股票基金、债券基金的回报与此水平相比可能有增加的空间。

不同风险水平的典型金融资产组合

借助一系列金融优化模型便可以得到针对不同风格投资者的最优战略配置组合。我们选取了具有不同收益风险特征的四个典型资产配置组合,根据其风险水平的高低,分别命名为稳健型、平衡型、增值型和进取型。(数据参见图表5之基准情境)

稳健型组合波动小、收益率较低,适合风险承受力较低的群体。该组合以货币和高等级债券为配置重心,股票、低评级债等风险资产占比不到25%。据测算,该组合预期收益率约为4.4%。预期波动率约为3.3%,年回撤概率约为10%,即年回报为负的概率约为十年一遇,风险相对可控。

平衡型组合风险有所上升,收益较稳健型组合提高。该组合以高等级信用债为配置重心,但股票、高收益债等风险资产已经超过四成。预期波动率为6%,预期收益率上升至5.2%,年回撤概率约20%,即五年一回撤。风险特征仍较为稳健。

增值型组合风险资产占比上升,收益也有进一步提高。从结构上来看,股票、高等级债、低评级债配置比例较为平均。但由于风险资产居多数,其回报由风险资产驱动的特征明显。波动率为8.9%,收益率为5.9%,年回撤概率约25%。风险有所提高,适合风险承受能力较高的投资者。

进取型组合风格较为激进,适合风险偏好较高的投资者。进取型的金融组合中只剩下股票和高收益债两类资产,股市风险和信用风险的敞口均较高。波动率达到20%,年回撤概率约为33%,亏损概率为三年一遇。相应地,预期收益率水平也提高到8.2%。

不同假设情境下的敏感度分析

战略资产配置的最终结果依赖于模型的输入参数,其中最重要的是对未来经济和市场的长期判断假设。当判断发生变化时,资产配置的结果也随之发生变化。为了使研究更具开放性,我们将简要探讨假设情境的改变对战略配置结果的影响。

更为乐观的宏观环境

若未来改革和经济转型进展超预期,全要素生产率将得到提高,过剩产能也能更快出清,经济将进入新的平衡增长状态。物价将在初期的再平衡阶段结束后,重新出现温和通胀的局面。假设:未来十年,实际GDP增速从6.4%上调到7.2%,名义GDP增速从8.1%上调到9.2%,利率、股市回报等其它参数相应作一致调整。

结果:所有类型投资者的长期回报均得到提高,分别提高0.5、0.6、0.6、1.0个百分点,回撤概率不变。稳健、平衡、增值型组合中,高等级信用债的权重出现10-20个百分点的下降,并主要被股票和高收益债取代。进取型投资者配置股票的权重进一步增加。经济恢复健康增长将提升资本市场收益率水平,将有利于所有类型的投资者,又以进取型投资者获益最明显。(图表5之宏观乐观情境)

更为悲观的宏观环境

在更悲观的宏观情境中,中国可能迎来持续衰退。若未来改革停滞不前,经济再平衡缓慢,则长期经济增速将进一步降低,同时经济将陷入持续通缩状态。假设:未来十年,实际GDP增速从6.4%下调到5.5%,名义GDP增速从8.1%下降到6.0%,利率、股市回报、违约率等其它参数作相应调整。

结果:所有类型投资者的长期回报均明显下降,稳健、平衡、增值、进取型投资者分别较基准情境下降1.3、1.1、1.3、2.5个百分点,回撤概率保持不变。在配置权重方面,对于稳健、平衡、增值型投资者,低评级债的配置比例降低幅度最大,股票也有小幅降低,而利率债、高评级信用债的配置比例明显上升,货币的配置比例也有小幅下降。对于进取型投资者,股票配置比例下降了 20多个百分点,被高等级信用债所取代。总而言之,经济衰退将使得所有类型投资者的长期回报明显下降,又以进取型投资者受损最明显。(图表5之宏观悲观情境)

图表5:不同情境下的战略资产配置结果

 

 

 

收益率

波动率

年回撤率

货币权重

利率债权重

高信用权重

低信用权重

股票权重

基准情境

稳健型

4.4%

3.3%

9.4%

50.9%

0.0%

26.7%

14.2%

8.3%

平衡型

5.2%

6.2%

19.9%

8.4%

0.0%

48.8%

27.2%

15.6%

增值型

5.9%

8.9%

25.3%

0.0%

0.0%

33.3%

43.0%

23.7%

进取型

8.2%

20.3%

34.3%

0.0%

0.0%

0.0%

35.0%

65.0%

宏观乐观情境

稳健型

4.9%

4.4%

13.1%

49.7%

0.0%

17.3%

21.5%

11.5%

平衡型

5.8%

7.2%

21.1%

18.8%

0.0%

27.0%

35.5%

18.8%

增值型

6.5%

9.7%

25.2%

4.9%

0.0%

20.9%

48.6%

25.6%

进取型

9.2%

21.4%

33.3%

0.0%

0.0%

0.4%

30.4%

69.2%

宏观悲观情境

稳健型

3.1%

2.5%

10.4%

46.2%

7.0%

37.1%

5.0%

4.8%

平衡型

4.1%

4.8%

19.9%

5.5%

4.6%

67.9%

10.5%

11.6%

增值型

4.6%

6.9%

25.4%

1.0%

1.2%

60.3%

17.2%

20.4%

进取型

5.7%

14.0%

34.3%

0.0%

0.0%

21.4%

34.9%

43.8%

资料来源:中金公司

加入另类和海外资产之后的典型资产组合

在此前的讨论中,我们尚未将房地产、大宗商品、私募股权基金等流动性较低的另类投资品、和成分较为复杂的海外资产大类加入投资组合。在实际投资实践中,扩大投资范围,在组合中引入上述资产,能够有效地改善组合的风险收益特征。

对稳健型投资者,通过持有近15%的另类资产和海外资产,其组合收益率将有小幅上升,而年回撤概率却有小幅的下降。总体仍保持“十年一遇”的年回撤频率。

对平衡型投资者,我们建议在组合中持有约25%的另类与海外资产。根据测算,其长期收益率有望上升0.3个百分点,而波动率和年回撤频率都将下降。年回撤频率将从“五年一遇”下降到接近“六年一遇”的水平。

对增值型投资者,我们建议持有总计约35%的另类与海外资产。预期收益率将小幅提升0.4个百分点,回撤概率则从“四年一遇”下降到“五年一遇”的水平。

对进取型投资者,我们建议持有约50%的另类与海外资产,海外资产的权重在1/5到1/4。如此会使得进取型组合的长期回报总体不变,但能明显降低波动率,年化波动率从20.3%下降到12.9%。年回撤概率则从“三年一遇”可下降至接近“四年一遇”的水平。

 

 

 

作者:

邱劲:中金公司研究委员会执行主席,董事总经理,1999年加入中金公司,邱劲博士曾任中金研究部主管,并曾任职于美林证券,拥有20多年市场、行业分析经验。

梁东擎:中金公司财富研究部负责人,副总经理,2008年加入中金公司,先后在中金公司战略研究部负责宏观研究、中金公司财富研究部负责产品研究,2011年起负责资产配置研究,拥有近10年的研究经验。

刘国东:中金公司财富研究部高级研究员,北京大学金融学硕士,2013年加入中金公司,先后从事固定收益、公募基金、私募股权基金等产品研究,并主持资产配置等研究工作。曾任职中国银行总行风险管理总部,拥有近10年的相关经验。

黄江岩:中金公司财富研究部研究员,中国人民大学金融工程学硕士,2013年加入中金公司,先后从事阳光私募、固定收益、公募基金等产品研究以及资产配置等研究工作,在产品研究和资产配置方面拥有丰富经验。

蔡青:北京大学光华管理学院硕士。2013年起加入公司管理部基础研究团队,负责大类金融资产资产配置研究。



[1]数据来源于《贝恩招商2015》,其将中国私人财富定义为中国高净值人士可投资资产的总和,其中对高净值人士的定义为可投资资产大于1000万的个人;对可投资资产的统计主要包括个人的金融资产和投资性房地产。

[2]数据来源于中国基金业协会、中国银行业协会的定期数据统计,产品总规模的统计中包含公募基金、证券私募、私募股权基金、信托、银行理财、保险等。

[3]海外资产在此代表一篮子混合资产,包括海外多个市场的股票、债券、另类资产。为简单起见,我们根据海外市场的主流预期,对三大类资产按照4:3:3的比重进行组合,同时考虑人民币汇率波动的影响,构造预期收益与波动指标。读者如有兴趣对海外资产配置作更深入了解,请参考我们每季度发布的《海外资产配置》系列报告。

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